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Ausgabe vom 25. September 2024
Rezessionsangst fordert Notenbanken heraus: "The time has come!"
Was ist geschehen?
Die Aktienmärkte haben volatile Tage seit Anfang August hinter sich und voraussichtlich auch noch bis zur US-Wahl am 5. November 2024 vor sich. Neben der sichtbar schwachen Konjunkturentwicklung in Deutschland, die sich vor allem im Automobilsektor zeigt, sind die Inflations- und Beschäftigungszahlen in den USA zu betrachten. Schwächere US-Arbeitsmarktzahlen für den August konnten aktuell Befürchtungen nicht ausräumen, dass die US-Konjunktur möglicherweise sogar auf eine Rezession zusteuert. Insgesamt verstärkte die Bekanntgabe der Arbeitsmarktdaten die Marktbefürchtung, dass die US-Notenbank FED möglicherweise zu lange mit Zinssenkungen gewartet und dadurch das Risiko einer abrupten Konjunkturabkühlung in den USA vergrößert hat.
Diese Sorgen trugen zwischenzeitlich in den letzten Wochen zu einem merklichen Rückgang des breiten, sehr wichtigen US-Aktienindex S&P 500 bei und den größten Kursrutsch seit März 2023 bedeutete. Der Technologiesektor führte dabei den Ausverkauf an, wobei der „FANG+“ Index, der die zehn meistgehandelten US-Technologieaktien abbildet, seit Mitte August, um über 9 % nachgab. Die US-Technologiebörse NASDAQ gab sogar knapp 13 % nach. Die daraus folgende Risikoabneigung verursachte andererseits eine Rally in Staatsanleihen, die in einem strukturierten Portfolio zu schönen Gewinnen führten.
Was erwarten wir von der Geldpolitik in den USA?
Der Markt legte den letzten US-Arbeitsmarktbericht pessimistisch aus. Dies deutet an, dass sich viele Anleger einen überzeugenderen wirtschaftlichen Stabilitätsnachweis gewünscht hatten. Zudem zeigte die Kerninflation (Preise ohne Nahrung und Energie) von 3,2 % in den USA an, dass das Inflationsziel der FED von 2 % noch etwas entfernt ist.
Die Veröffentlichungen stehen jedoch im Einklang mit unserer Einschätzung, dass die Wirtschaft der USA auf eine „sanfte Landung“ zusteuert. Das Stellenwachstum hat sich zwar abgeschwächt, bleibt aber positiv. Die Arbeitslosenquote gab leicht nach und beträgt nun abgerundet 4,2 %, nach aufgerundet 4,3 % im Juli. Im historischen Vergleich ist dieser Wert nach wie vor niedrig. Auch die Durchschnittseinkommen stiegen gegenüber dem Vorjahr um 3,8 %, nach 3,6 % im Juli. Dieser Zuwachs lag über den Konsensprognosen und wird die Einkommen der Privathaushalte künftig unterstützen. Zudem hielten sich die Konsumausgaben überraschend gut und bilden unseres Erachtens eine wichtige Stütze des Wirtschaftswachstums. Gegenwärtig erwarten wir nicht, dass die Furcht vor einer Arbeitslosigkeit die maßgeblichen mittleren Einkommensschichten veranlassen wird, ihre Ausgaben allzu stark zu verringern.
Darüber hinaus gehen wir davon aus, dass die FED die Wirtschaft durch Zinssenkungen unterstützen wird. Am 18. September senkte die US-Notenbank den Leitzins mit einem großen Schritt um 0,5 %. Und es sollen weitere Schritte folgen. Jerome Powells Rede beim Zentralbanksymposium in Jackson Hole Mitte August bestätigt unseres Erachtens diese Zinssenkungsannahme. FED-Chef Powell sagte: „Die Zeit ist gekommen, die Geldpolitik anzupassen“ und erinnert uns irgendwie an den legendären Satz Mario Draghis zur Rettung des Euros am 26. Juli 2012: „Whatever it takes“. Zudem bestätigte Powell, die Zuversicht sei gewachsen, dass sich die Inflation auf einem nachhaltigen Kurs zurück zum Zentralbank-Ziel von 2 % befindet. Er fügte hinzu, dass die FED „keine weitere Abkühlung der Lage am Arbeitsmarkt anstrebt oder begrüßt“ und dass die geldpolitischen Entscheider den Fokus von der Zähmung der Inflation nun auf die Wahrung der maximalen Beschäftigung verlagern.
Fazit: Nach Meinung der FED waren die jüngsten US-Konjunkturzahlen schwach genug, um zu einer ersten, sehr aggressiven Zinssenkung zu greifen. So erwarten wir kurz nach der US-Wahl am 5. November 2024 einen weiteren Zinsschritt von zunächst 0,25 % (7. November). Wir rechnen überdies mit einem weiteren Lockerungsschritt an dem letzten verbleibenden, geldpolitischen Sitzungstermin (18. Dezember). Sollte das Wirtschaftswachstum überraschend stark einbrechen, könnte die FED unseres Erachtens noch massiver gegensteuern und den Leitzins um bis zu 2 % in den nächsten 12 Monaten senken.
Was erwarten wir vom Zins- und Kapitalmarkt?
Die Schweizer Großbank UBS merkt an, dass Zinssenkungen der FED außerhalb von Rezessionsphasen aus historischer Sicht für die Aktienmärkte vorteilhaft waren. In der Vergangenheit gewann der S&P 500 in den zwölf Monaten nach der ersten Zinssenkung der Fed in einem solchen Zinszyklus durchschnittlich 17 %.
Weiterhin spiegeln die Unternehmensgewinne und Ausblicke in den USA in der abgelaufenen Berichtssaison des zweiten Quartals 2024 ein gesundes, realistisches Wachstum wider. Die Korrekturen der Prognosen lagen dabei im Rahmen der üblichen saisonalen Muster, obschon die Euphorie durch die Ausblicke der KI-Werte wie z. B. Nvidia zunächst etwas verflogen ist. Wir gehen deshalb davon aus, dass die Gewinne der Unternehmen im S&P 500 in diesem Jahr insgesamt um 11 % und im Jahr 2025 um weitere 8 % steigen werden. Für Europa müssen wir etwas vorsichtiger agieren, da der Konjunkturzyklus vor allem im industriellen Sektor klar Richtung Abschwung zeigt. Doch die EZB wird auch hier versuchen gegenzusteuern und helfen. Am 12. September senkte die EZB den Leitzins zum zweiten Mal in diesem Jahr um 0,25 % auf nunmehr 3,5 %. In der Spitze lag der Leitzins im Mai 2024 bei 4%. Wir erwarten ferner in 2024 noch einen und bis Mitte 2025 zwei weitere Zinsschritte um jeweils 0,25 %. Auch bei der Politik scheint das „Thema Wirtschaft“ langsam, aber sicher anzukommen.
Anlegern raten wir jedoch, auf Volatilität gefasst zu sein. Da die wirtschaftliche und politische Unsicherheit wahrscheinlich fortbestehen wird, empfehlen wir eine Konzentration auf Qualitätsunternehmen mit starker Wettbewerbsstellung, robusten Gewinnströmen und einem Engagement in strukturellen Wachstumstreibern. Derartige Unternehmen dürften sich in einer guten Ausgangslage befinden, insbesondere falls die wirtschaftlichen Befürchtungen zunehmen sollten. Anleger sollten sich daher auf niedrigere Zinsen einstellen und entsprechend positionieren.
Unabhängig davon, ob die FED die Zinsen im späteren Jahresverlauf nochmals um 0,25 oder 0,50 % senkt, sollte sie damit einen Lockerungszyklus beginnen. Die Zinsen dürften dann deutlich unter das gegenwärtige Niveau fallen. Da auch andere große Zentralbanken ihre Lockerungszyklen wahrscheinlich fortsetzen werden, sollten auch die Renditen am Geldmarkt gegenüber dem aktuellen Stand entsprechen rasch nachgeben. Die aktuell erzielbaren Renditen erscheinen damit bei historischer Betrachtung immer noch attraktiv. Zudem sind unseres Erachtens Qualitätsanleihen eine gute Möglichkeit, Portfolios gegen das Risiko eines nachteiligen Wirtschaftsszenarios abzusichern, in dem ein drastischer Rückgang der Renditen zu erwarten wäre. Die Risiko-Rendite-Profile von guten Investment-Grade-Anleihen, diversifizierten Anleiheportfolios und Qualitätsaktien mit hohen sowie nachhaltigen Dividenden halten wir also für attraktiver als bei Barmitteln. Zusätzlich bietet sich die Chance bei rückläufigen Zinsen auf Kursgewinne bei den entsprechenden Anleihen.
September-Blues für Technologiewerte wahrscheinlich vorübergehend
Abgesehen von den Sorgen in Bezug auf den US-Konjunkturausblick spiegelte die Schwäche im Technologiesektor teilweise die Besorgnis wider, dass die USA die Beschränkungen für den Export von KI-Chips und Ausrüstungsgütern für die Halbleiterherstellung nach China weiter verschärfen werden. Obwohl Handels- und geopolitische Spannungen ein Risiko darstellen, bietet der jüngste Rückgang im Technologiesektor unserer Meinung nach auch die Gelegenheit, Einkäufe für technologienahe Investments umzusetzen. Wir erwarten, dass der breite Halbleitersektor im kommenden Quartal durch weiter steigende KI-Investitionen der großen Technologieunternehmen wie z. B. Microsoft unterstützt wird. Wir sehen auch Hinweise darauf, dass führende Technologieunternehmen Fortschritte bei der Monetarisierung von KI-Investitionen machen, wenngleich immer wieder Fragezeichen bei der Dynamik bleiben werden. Die Bewertungen der Technologiewerte sind gesunken. Im Moment liegen sie knapp unter dem 27-fachen des erwarteten Kurs-Gewinn-Verhältnisses (KGV) im nächsten Jahr, womit das KGV dieser Aktien rund 15 % unter ihrem jüngsten Höchstwert liegt
Fazit: Während die Volatilität im Technologiesektor kurzfristig anhalten kann, glauben wir, dass das langfristige „KI-Narrativ eines Superzyklus“ und die Anlageargumente für Technologiewerte intakt bleiben. Für Anleger hängen die nächsten Schritte unseres Erachtens vom relativen Engagement des einzelnen Portfolios in den Bereichen Technologie ab. Anleger mit geringen KI-Beständen sollten den Aufbau eines Engagements über diversifizierte Strategien in Betracht ziehen, um die potenzielle künftige Volatilität zu bewältigen. Wer höhere Allokationen aufweist, könnte Kapitalerhaltungsstrategien zur Absicherung ins Auge fassen.
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